1、2020年生豬產能的恢復主要是做加法，以高利潤為驅動，補數量重于補質量。我們認為，2021年或呈現產能結構性恢復的特征，數量恢復繼續，疊加母豬質量的提升；地域上，從北方領銜的恢復走向區域均衡增長。在豬價大趨勢回落的背景下，二元母豬逐漸替換三元，優質母豬逐漸取代劣質，其本質是在可預見的利潤下行周期中，養殖效率和成本再度成為企業的核心競爭力。
2、我們估計目前有效產能的恢復達到非瘟前平均水平的70%，目前存欄增速遠大于出欄增速，產能到產量的兌現仍需時間。通過存欄結構和飼料產量的相互印證，母豬—仔豬—大豬的鏈式恢復在今年年中開始有序推進，明年或仍將延續趨勢。
3、高豬價對豬肉消費的抑制比較明顯，經我們測算，豬價每上升1個百分點，豬肉的消費占總體肉類的比重比下降0.06個百分點，2020年是近20年來豬肉消費占比歷史最低年份。目前，毛豬/白條比價、豬肉與其他肉類比價均在歷史高位，高價對于消費的抑制比較明顯。隨著2021年豬價中樞的回落，豬肉消費占比將回升，或對其他肉類消費產生一定影響。
4、展望2021年，我們認為價格曲線整體斜率向下但并不陡峭。從節奏上來看，預計呈現“兩頭高，中間低”的特征，全年商品豬出欄有望達到5.34億頭，進口豬肉與今年相比或有所下降，折算總體供應約5.8億頭，全年均價預計在24元/公斤左右。
2020行情回顧
回顧2020年的生豬行情，整體上大致呈現“雙峰”的M形，并在年末帶有典型的翹尾特征，兩個頂部分別對應兩次出欄的驟降。具體如下：
1月份因春節需求帶動，整體生豬供應相對較多，生豬價格穩中有升。
春節后，因新冠疫情的影響，全國采取了較為嚴格的隔離措施，屠企收豬的難度上升，且交通不暢導致跨省之間的生豬難以調運，不同省份間的價格偏離開始攀升，另一方面，節前大量出欄，節后出欄數減少，在19年產能大幅損失的背景下，這一裂口被撕扯的更大，環比降幅為數年之最，生豬價格出現階段性的上升，均價站上40元/公斤。
2月下旬至5月中旬，生豬價格迎來深度下跌，跌幅可達13元/公斤，主要原因則是消費場景的缺失以及前期壓欄后集中出欄。新冠疫情推遲了企業復工、學校開學和外出餐飲等，豬肉的堂食需求大量減少，以零散的家庭消費支撐為主，再者，消費端收入的減少疊加對高豬價的抵觸促成“淡季更淡”現象。隨著消費端的持續利空，養殖端大豬不斷積壓，供需矛盾在5月份進一步爆發，一度出現恐慌性出欄，豬價進一步下探。
5月下旬至7月中旬，豬價再度回暖，直逼前期高點，一方面是前期拋售廋肉標豬，豬源逐漸出清，供應偏緊；另一方面，部分地區持續的強降雨影響了收購進度，下游的復工復產也逐漸正?；?。
9月至10月底，豬價再次回落，主要力量是來自母豬產能的逐漸釋放，供應偏緊的情況開始緩解。從時間對應上來看，自非洲豬瘟之后，能繁母豬存欄量于2019年10月首次環比轉正，養殖企業在高利潤驅動下的產能擴張開始逐漸兌現，2020年9、10月份的出欄量開始明顯回升。
11月中下旬起，進入冬季后天氣降溫，南方的腌臘活動開始進行，市場需求開始呈季節性的好轉，并且囿于生豬產能釋放初期的增長有限，需求增量大于供給增量，價格再度回升。
供應
（一）深度去化的產能，恢復并不能一蹴而就
整體能繁母豬的產能數量恢復大致在70~85%之間。據農村農業部定點監測的官方數據口徑，11月份能繁母豬存欄環比增長3.8%,同比增長31.2%，已經實現連續6個月正增長；生豬存欄環比增長4.3%，同比增長29.8%，已經連續5個月正增長。據第三方機構涌益咨詢的樣本點數據，能繁母豬存欄量于2020年2月開始環比轉正，7月開始同比轉正，實現連續5個月的正增長。根據我們的持續跟蹤測算，如果以2018年7月份作為非瘟前的基準，整體產能數量恢復大概在70~85%之間。
不同地區的復養差距較大。非洲豬瘟以來，全國整體的產能恢復情況呈現先去先補、北方快于南方的特征，2019年上半年華北、東北地區遭遇較大的母豬損失，在2019年下半年開始逐漸恢復，在2020年加速回補，截至目前，基本已經恢復到非瘟前90%的水平；而西南、華南和華中地區產能損失集中在2019年下半年和2020年初，復養過程中受到了夏季暴雨和疫苗毒等影響，產能較非瘟之前仍有一定的差距。
（二）存欄恢復快于出欄，產能兌現產量需時間
2020年3季度出欄仍在負增長，產能到產量的兌現需要時間。據國家統計局數據，2020年三季度生豬存欄3.7億頭，同比增長20.7%，恢復到非瘟前的86%，而生豬出欄3.6億頭，同比去年下降11.7%，恢復至非瘟前的73%。我們看到，非瘟之后，存欄與出欄的增速出現較大分叉，存欄同比增速在2019年3季度見底，出欄累計增速在2020年1季度見底，領先了約2個季度，背后所反映的是產能重大損失下，由于養殖周期所帶來的產能到產量的兌現時滯。
2020年由于國內豬肉缺口較大，進口豬肉大幅增加，據海關總署數據，今年1-11月份累計進口豬肉387萬噸，同比去年大幅增長123.4%，絕對量水平是歷史之最。從歷史經驗來看，每當國內豬肉價格處于上升周期的時候，進口豬肉數量都會有較大的增幅，過去兩輪豬周期的高點附近，進口豬肉的同比增速也一度達到150%。
豬糧比價在5.5:1和8.5:1作為預警點，并具體劃分5種情況：5.5:1—8.5:1為綠色價格正常區域；8.5:1—9:1或5.5:1—5:1之間為藍色區域；9:1—9.5:1或5:1—4.5:1為黃色區域；高于9.5:1或低于4.5:1位紅色區域；最后為其他情況，異常上漲或下跌。
整體來看，今年官方投放儲備肉總計67萬噸，去年僅18萬噸，同比增長272%，全年豬糧比價在11以上，處于紅色警戒區域內，政策調控市場的信號明顯，但對于全年4000萬噸的豬肉產量而言實際影響有限。節奏上，今年在10月和11月份的時候并沒有延續投放儲備肉，彼時豬肉價格連續回落，豬糧比價觸及全年最低，能繁母豬數量環比增幅3%-4%，這或是一個目前能被監管單位所接受的情景。
（一）季節性需求
農產品的供給價格彈性遠高于需求彈性，豬肉的消費往往是剛性的，但是由于人們的消費習慣和約定俗成的假日習俗如冬季腌臘、開學放假和春節中秋等，豬肉的消費也表現出季節性的波動。
我們對過去十年余的價格走勢進行觀察，發現無論是處于豬周期上行還是下行階段，11月至次年1月豬價往往易漲難跌，大概率出現年內高點，體現國內的腌臘需求及春節旺季消費，另一個高價出現時段是9~10月份，為學校集中開學和中秋國慶假期，而旺季之后的價格回落也是確定的。
豬肉的需求在肉類消費占比中也是較為剛性的，在2019年之前的十余年中，豬肉消費在肉類消費中占比穩定在63%~66%的區間內。而2019年因非瘟導致豬價暴漲，豬肉消費占比來到新低，較2018年下降了8個百分點，高價格對豬肉消費的抑制作用明顯，其他肉類的替代性有所體現，牛肉消費占比上升1個百分點，羊肉消費占比上升0.8個百分點，禽蛋消費上升6個百分點。
根據我們的簡單線性模型進行測算，豬價每上升1個百分點，豬肉的消費占比將會下降0.06個百分點，2020年豬價增幅在50%以上，初步估計豬肉消費占比下降3個百分點。
豬肉與其他肉類價差均在歷史高位，2021年逐漸回歸均值。從2019年下半年開始，隨著豬肉價格的逐漸沖高，豬肉與其他肉類之間的價差走向極值，2020年整年在高位區間徘徊，豬肉全年漲價2.6%，牛肉上漲9.1%，羊肉上漲9.3%，而禽蛋因產能過剩有所下降，雞蛋下降5.4%，白條雞下降12.7%。
往后看，隨著生豬供應量的逐漸恢復，豬肉價格重心逐漸下滑，無論是毛白比價還是豬肉與替代肉類的比價都將會往歷史均值處靠攏。
我們認為，生豬價格的主要決定因素還是在供給端，明年生豬供應仍然難以回到正常年份，距離7億頭左右的供需平衡點尚有差距，預計2021年隨著能繁母豬的產能增加，出欄量大致能達到5.34億頭，進口量較今年小幅降低，折算生豬約4800萬頭，總供應生豬約5.8億頭，全年生豬均價24元/公斤。
其中的幾個相關變量我們思考如下：
1、關于能繁母豬，如上文所述，我們所持續追蹤的能繁存欄目前并不是十分樂觀，數量相較于非瘟前仍下降17%；其次，我們認為能繁母豬存欄的環比增長或不會大幅超過4%，歷史上2013、2017年都是種豬進口較高的年份，但能繁環比增速也幾乎沒有超過4%，目前屬于“高補高淘”時期，三元母豬頭胎淘汰率至少在30%，而今年環比正增長速度在3%~4%之間，這樣的增速在明年很難一直保持，同時，二元和三元的比例替換也是漸進地而非突變式，我們認為未來降速增質是大概率事件。
2、進口豬肉或也有所下降，主要是兩方面的原因，一是明年豬肉價格整體是回落局面，豬價的回落往往都伴隨著進口豬肉的下降，二是新冠疫情的不確定性存在，今年4季度以來進口豬肉明顯減少，許多進口凍肉因檢測出新冠病毒而滯留在港口，進口量受到利潤和監管兩方面的壓力。
3、每頭豬的產肉量或小幅下降，我們認為明年的出欄體重中樞下移，頭均產肉的量會受到一定影響。
最后，從豬價的節奏上來看，結合往年的季節性經驗，我們認為價格曲線呈現“兩頭高，中間低”，曲線斜率整體向下但并不陡峭，預計全年的兩個價格低位或在4月份前后和11月前后，年中行情或有所企穩，主因是今年冬季北方的豬病較往年嚴重，據調研反饋仔豬損失或在5%以上，整體出欄量下半年多于上半年。
